時(shí)隔14個(gè)月，伴隨著新股發(fā)行體制改革的有序推進(jìn)，A股再次踏上IPO重啟之旅。面對(duì)“高發(fā)行價(jià)、高發(fā)行市盈率、高超募資金”的A股獨(dú)有“三高”亂象，監(jiān)管層正試圖尋找一種有效機(jī)制來讓“三高”回歸理智。但是，新股發(fā)行制度設(shè)計(jì)中存在的不足與漏洞，使監(jiān)管層推進(jìn)的新股市場(chǎng)化改革再次遭遇到挑戰(zhàn)。

基于為300余家企業(yè)提供過募投項(xiàng)目可行性研究的IPO咨詢服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，前瞻投資顧問就近期被廣泛關(guān)注的超募新政，以及奧賽康等多只新股被暫緩發(fā)行的事件，在本文中進(jìn)行集中解讀與梳理，包括超募新政給擬IPO公司帶來的利弊沖擊，以及正處于上市沖刺階段的擬上市公司該如何應(yīng)對(duì)等。

A股為什么會(huì)出現(xiàn)超募資金亂象

上市公司募集資金超過投資項(xiàng)目計(jì)劃募集的資金，這種現(xiàn)象稱為超募，而超募所得的資金便被稱為超募資金。在完善的市場(chǎng)機(jī)制下，上市公司募集資金的使用理應(yīng)交由上市公司自行決定，監(jiān)管部門不應(yīng)當(dāng)也不需要進(jìn)行審批與監(jiān)管，新股發(fā)行超募監(jiān)管是只有在A股市場(chǎng)可見的獨(dú)特風(fēng)景。

從客觀原因上講，超募資金現(xiàn)象的產(chǎn)生，源于新股發(fā)行規(guī)則與市場(chǎng)發(fā)行主體條件之間存在脫節(jié)。根據(jù)我國(guó)《證券法》的規(guī)定，股份有限公司申請(qǐng)股票上市應(yīng)當(dāng)符合條件“（三）公開發(fā)行的股份須達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上；公司股本總額超過人民幣4億元的，公開發(fā)行股份的比例為10%以上”。

而目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司大多規(guī)模偏小，股本總額相對(duì)較少，其IPO時(shí)就很容易觸發(fā)到《證券法》這一約束條件。而為了能順利發(fā)行上市，這些公司就必須增加IPO發(fā)行股票數(shù)量，這直接導(dǎo)致IPO超募資金的產(chǎn)生。

在原來的發(fā)行體制下，發(fā)行人或多或少地得到一筆超募資金，這筆超募資金的數(shù)額可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其計(jì)劃數(shù)，甚至遠(yuǎn)超其發(fā)行前公司資產(chǎn)的總額。盡管證監(jiān)會(huì)對(duì)超募資金的使用做出近乎苛刻的監(jiān)管規(guī)定，它只能用于主營(yíng)業(yè)務(wù)投資，但實(shí)際上發(fā)行人往往能夠通過“資金置換”和“補(bǔ)充流動(dòng)資金”等打擦邊球的方式，將存放在超募資金專戶里的巨額“閑錢”解放出來用于其他用途。

前瞻投資顧問分析認(rèn)為，隨著2013年底IPO監(jiān)管層新政的出臺(tái)，發(fā)行人的這種“小幸福”將迎來終結(jié)，除了項(xiàng)目發(fā)展所需資金外，發(fā)行人要想拿到大額的超募資金將不大可能。

新政：明確限制超募，流通股不夠老股減持來補(bǔ)缺

2013年11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）。《意見》指出，發(fā)行人首次公開發(fā)行新股時(shí)，鼓勵(lì)持股滿三年的原有股東將部分老股向投資者轉(zhuǎn)讓，增加新上市公司可流通股票的比例。同時(shí)，新股發(fā)行超募的資金，要相應(yīng)減持老股。

《意見》指出，發(fā)行人應(yīng)根據(jù)募投項(xiàng)目資金需要量合理確定新股發(fā)行數(shù)量，新股數(shù)量不足法定上市條件的，可以通過轉(zhuǎn)讓老股增加公開發(fā)行股票的數(shù)量。老股轉(zhuǎn)讓后，公司實(shí)際控制人不得發(fā)生變更。具體方案應(yīng)在公司招股說明書和發(fā)行公告中公開披露。

作為新股發(fā)行體制改革的重要配套措施，證監(jiān)會(huì)于2013年12月2日發(fā)布《首次公開發(fā)行股票時(shí)公司股東公開發(fā)售股份暫行規(guī)定》。其中提出，根據(jù)詢價(jià)結(jié)果，若預(yù)計(jì)新股發(fā)行募集資金額超過募投項(xiàng)目所需資金總額的，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)減少新股發(fā)行數(shù)量，同時(shí)可以調(diào)整公司股東公開發(fā)售股份的數(shù)量。

前瞻投資顧問認(rèn)為，老股轉(zhuǎn)讓是境外主要市場(chǎng)的成熟做法，新規(guī)將這一做法引入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，理論上講，有利于緩解上市公司資金超募問題，增加可流通股份的數(shù)量，促進(jìn)買、賣雙方充分博弈，進(jìn)一步理順發(fā)行、定價(jià)、配售等環(huán)節(jié)的運(yùn)行機(jī)制。